В Fidelity Digital Assets мы общаемся с разными людьми – как с теми, кто только начинает свой путь в мире цифровых активов, так и с опытными трейдерами, которые активно разрабатывают свою инвестиционную стратегию, пробуют подтвердить её или только собираются работать в этом направлении. Собрав достаточно материалов от подобных бесед, мы составили отчет, описывающий текущий рост перспективности и интересности (для покупателей) биткойна и других многообещающих валют. Наша задача – помочь людям получить полную и надёжную информацию о биткойне, который всё плотнее контактирует с традиционными рынками и инвестиционными портфелями.
Для каждого биткойн – это что-то свое. Люди по разным причинам приобретают биткойны, и по-разному представляют, что это такое, насколько биткойн полезен сейчас и каковы его перспективы в будущем. Разные взгляды привели ко множеству споров и разногласий. Исторически сложилось, что эти споры крутятся вокруг того, что вообще такое биткойн – собственный актив, средство накопления, средство обмена или все указанное сразу. К тому же, до сих пор не решено, когда лучше всего использовать заложенный в биткойн блокчейн для оптового клиринга и расчетов, а когда – для пользовательских платежей или привязки и фиксации данных.
Правда в том, что по мере развития экосистемы, биткойн может одновременно выполнять множество функций - как фундаментальных, так и дополнительных. Одно из классных преимуществ и причин успеха биткойна состоит в его многофункциональности.
Согласно результатам нашего институционального исследования цифровых активов, около 60% опрошенных инвесторов, считающих, что цифровые активы стоит использовать в портфеле, также утверждают, что такие активы следует рассматривать наряду с другими альтернативными активами.
На основе результатов нашего исследования мы составили отчёт, в котором сосредоточили внимание на том, что биткойн, первый и наиболее известный цифровой актив, является независимым активом, который может использоваться как альтернативный способ вложения средств для повышения доходности портфеля с учётом всех рисков. В рамках этого отчёта мы поднимем следующие темы:
1) То, как инвесторы обосновывают включение альтернативных инвестиций в портфель,
2) Рост интереса инвесторов к альтернативным инвестициям
3) Свойства биткойна, делающие его устойчивым диверсификатором портфеля
4) Исторический анализ влияния биткойна на инвестиционные портфели
При проведении исследования для данного отчета мы взяли интервью у нескольких ведущих инвесторов и специалистов в области криптовалют и учли их взгляды на перспективу альтернативных инвестиций. Мы выражаем особую благодарность Cathie Wood и Yassine Elmandjra (ARK Invest), Meltem Demirors (CoinShares), Michael Robertson (Fidelity Investments), Elisabeth Préfontaine (Octonomics), и Jeff Dorman (Arca) за то, что они поделились с нами своими мыслями и мнениями.
ЧТО ТАКОЕ АЛЬТЕРНАТИВНЫЕ ИНВЕСТИЦИИ?
В широком смысле к альтернативным инвестициям можно отнести всё, что не подходит под параметры традиционных инвестиций. Традиционные инвестиции состоят из множества видов активов в государственных облигациях, фиксированного дохода инвестиционного класса (государственный долг, выпускаемый корпорациями и правительствами) или денежных средств. Любая инвестиция или стратегия, которая не подходит в эти сегменты, часто рассматривается как альтернативная инвестиция. Точнее говоря, инвестиции могут иметь один или несколько атрибутов, которые делают их "альтернативными".
Инвестиции могут:
1) Предоставлять возможность получения нетрадиционных доходов, не имеющих тесной связи с доходами, лежащими в основе традиционных акций и облигаций (например, венчурный капитал, предметы искусства, сельскохозяйственные угодья).
2) Предоставлять доходы через необычный риск (например, через хеджирование средств за счет кредитного плеча/продаж без покрытия).
3) Предоставлять нетрадиционные доходы (например, по долговым обязательствам, обеспеченным залогом)
Несмотря на отсутствие чёткого перечня, некоторые инвестиции признаны альтернативными по причинам, указанным выше. Например, Исследовательский фонд CFA разделяет альтернативные инвестиции в широком смысле на хедж-фонды, частные инвестиции (венчурный капитал, выкуп за счет заёмных средств, рискованный долг), реальные активы (недвижимость, инфраструктура, сырьевые товары, природные ресурсы, нематериальные активы) и структурные продукты.
Альтернативные активы также требуют использования специальных инструментов для оценки и управления рисками и доходами. Возможны ситуации, когда для оценки альтернативного актива возможно использование лишь ограниченного опыта анализа, при этом инструменты для оценки традиционных инвестиций могут не подойти для оценки альтернативных инвестиций из-за структурных различий.
РОСТ ИНТЕРЕСА К АЛЬТЕРНАТИВНЫМ ИНВЕСТИЦИЯМ
Интерес к альтернативным инвестициям возрос после мирового финансового кризиса 2008 года, в ходе которого произошло резкое снижение котировок на фондовых рынках, а ценные бумаги с фиксированным доходом показали исторические минимумы по доходности Это подтолкнуло институциональных инвесторов к поиску путей снижения систематического риска и достижения целевых показателей годовой доходности.
По данным Ассоциации CAIA, в 2003 году альтернативные инвестиции составляли 6% ($4,8 трлн) от мировых рынков инвестиций. По оценкам CAIA, альтернативные инвестиции выросли до $13,4 трлн к концу 2018 года, или 12% от мирового рынка инвестиций, благодаря низким процентным ставкам, коэффициентам пенсионного финансирования, “взрослению” развивающихся рынков и структурному сдвиг в формировании капитала. CAIA ожидают, что альтернативные активы займут до 18-24% рынка к 2025 году. CAIA включает в свой расчет альтернативных инвестиций частные акции, хедж-фонды и ликвидные альтернативы, недвижимость, инфраструктуру, природные ресурсы, долги частных лиц и товарные деривативы.
Пенсионные фонды являются одним из ключевых примеров растущего спроса на альтернативные инвестиции, улучшающие диверсификацию рисков. По данным исследования "2020 Global Pension Assets Study", проведённого Институтом Уиллиса Тауэрса Уотсона "Thinking Ahead Institute", рассмотренные в работе пенсионные фонды выделяют в среднем 23% средств на альтернативные инвестиции (для сравнения: в 1999 году выделялось всего 6%). Исследование охватывает 22 основных пенсионных рынка, которые в целом составляют почти 47 триллионов долларов пенсионных активов
Эндаументы – ещё одно явление, к которому проявляют интерес институциональные инвесторы, занимающиеся альтернативными инвестициями. Исследование NACUBO, проведённое среди 774 американских университетских эндаументов, показало, что 43% отчислений самой многочисленной группы эндаументов приходится на венчурный капитал, частный капитал (венчурный капитал (13,4%) и частный капитал (10,2%), по данным NACUBO, были двумя самыми высокоэффективными классами активов целевого капитала в 2019 году) и рыночные альтернативы, что является самым высоким показателем среди всех групп по состоянию на 2019 год. Портфели с большим количеством подобных инвестиций превосходили аналогичные портфели в краткосрочной и долгосрочной перспективе.
В нынешних экономических условиях, когда инвесторы обеспокоены долгосрочными последствиями пандемии, беспрецедентным количественным смягчением и другими мерами вмешательства со стороны центральных банков, а также исторически низкими процентными ставками на рынках гособлигаций и рынках с фиксированным доходом, поиск альтернативных источников дохода приобретает первостепенное значение.
Опрос 50 инвесторов, проведённый Prequin в июне 2020 года, показал возросший интерес инвесторов к альтернативным инвестициям по сравнению с периодом до пандемии. Около 80% опрошенных инвесторов планируют сохранить или увеличить размер своих запланированных обязательств по альтернативным инвестициям в 2020 году, и более 90% инвесторов планируют сохранить или увеличить свои обязательства по альтернативным инвестициям на более длительный срок, даже несмотря на то, что более 40% инвесторов прогнозируют долгосрочное негативное влияние COVID-19 на их частные портфельные инвестиции.
ОБОСНОВАНИЕ ВЫДЕЛЕНИЯ СРЕДСТВ НА АЛЬТЕРНАТИВНЫЕ ИНВЕСТИЦИИ
Инвесторы могут использовать альтернативные инвестиции для выполнения одной или нескольких задач в портфеле. В широком смысле, эти задачи включают в себя диверсификацию и снижение рисков, повышение доходности, а также получение прибыли.
"Тщательное и продуманное включение альтернативных инвестиций в диверсифицированный портфель может снизить риск и волатильность, а также повысить доходность в долгосрочной перспективе, повышая способность инвесторов достигать результатов в повышении доходности" - АССОЦИАЦИЯ СЕРТИФИЦИРОВАННЫХ АНАЛИТИКОВ ПО АЛЬТЕРНАТИВНЫМ ИНВЕСТИЦИЯМ (CAIA)
Диверсификация портфеля
Согласно современной теории портфельных инвестиций (MРT), разработанной Harry Markowitz и опубликованной в "Journal of Finance" в 1952 году, инвесторы могут создать диверсифицированный портфель инвестиций, который приносит максимальную прибыль, минимизируя при этом несистематический риск.
Одной из основных причин включения альтернативных инвестиций в портфель является увеличение диверсификации путем распределения активов или инвестиций, которые отличаются факторами риска и доходности от традиционных инвестиций и поэтому слабо коррелируют. Включение в портфель независимых активов может снизить ущерб от “падения” традиционных активов, а также снизить волатильность.
Диверсификация способна снизить риск, не обязательно приводя к снижению ожидаемой доходности, и поэтому обычно рассматривается как наиболее удачный метод получения более высокой доходности с поправкой на риск.
Повышение доходности
Альтернативные инвестиции могут снизить риск и повысить доходность портфеля, расширив вложенный в него набор инвестиций и стратегий. Во времена кризиса на фондовом рынке альтернативные активы часто были более устойчивы к негативным последствиям, и при этом продолжали расти на фондовом рынке. Венчурный капитал может давать более высокую доходность, исходя из того, что в среднем потенциал роста (и риск) компаний, находящихся на ранней стадии, выше, чем у компаний, находящихся на более поздней стадии, и большинство компаний, находящихся на ранней стадии, являются частными компаниями. Фирмы с частным капиталом генерируют серьезную прибыль, инвестируя в менее эффективные рынки, где меньше возможностей для выявления цен и больше - для выявления недооцененных активов.
В конце 2019 года, согласно исследованию, проведенному инвестиционными менеджерами Natixis, 71% из 500 опрошенных институциональных инвесторов заявили, что потенциал более высокой доходности от частных активов оправдывает риск ликвидности. Согласно тому же исследованию, 63% инвесторов считают, что доходность оправдывает более высокие комиссионные на альтернативные инвестиции.
Инвесторы также понимают, что на частных рынках капитал накапливается активнее, а задержка с IPO направляет больше прибыли частным рыночным инвесторам, чем было в предыдущем поколении. Средний возраст частной технологической компании увеличился в четыре раза с 3 лет в 2001 г. до 13 лет в 2018 г. Частные инвестиционные компании инвестируют в бизнес на более ранних стадиях своей “жизни” и остаются инвесторами дольше, выжимая больше прибыли.
Получение доходов
Такие альтернативные инвестиции, как долг частных лиц, недвижимость и инфраструктура, могут обеспечить более высокую доходность по сравнению с традиционными инвестициями – особенно в периоды низких процентных ставок. По мнению JP Morgan Asset Management, инвестиции в реальные активы, такие как недвижимость и инфраструктура, могут приносить доход, который в два-три раза выше по сравнению с финансовыми активами, с волатильностью в половину меньше чем у публичных акций, сниженной корреляцией с традиционными классами активов и более низкой бета-версией акций.
ОБОСНОВАНИЕ ВЛОЖЕНИЙ В БИТКОЙН
Некоторые владельцы биткойна говорят, что используют для тех же целей, для каких используются альтернативные инвестиции – чтобы обеспечить диверсификацию портфеля и повысить его доходность. Также интерес к биткойну и другим “недоходным” альтернативным инвестициям может возрасти из-за того, что Федеральная резервная система (и многие другие центральные банки) снижают свою базовую процентную ставку до нуля (или ниже нуля) в этом году. В мире, где базовые процентные ставки везде примерно одинаковы, потери от не использования биткойна все выше и выше.
“Многие люди заранее рассчитывают, сколько вложений перенесут в облигации. Не может быть так, что человек вложит все в акции, тем более что люди заранее учитывают возможную инфляцию. Будет вполне естественным, если биткойн поглотит часть денег, вытекающих из облигаций” - CATHIE WOOD, ARK INVEST
Диверсификация портфеля
Существует всего несколько активов, которые не имеют постоянной корреляции с традиционными активами в течение длительных периодов времени (например, месяцев или лет), не смотря на короткие периоды движения с другими активами. Таким образом, инвесторы желающие перестроить свои портфели, должны оценить обоснованность и влияние распределения на биткойн, чтобы определить, может ли он сыграть полезную роль в портфеле, уже состоящем из нескольких активов.
"Я считаю, что биткойн - мой самый безопасный актив. Балансовая стоимость у него всегда либо низкая, либо положительная" - ELISABETH PRÉFONTAINE, OCTONOMICS
Корреляция биткойна по отношению к другим активам с января 2015 года по сентябрь 2020 года составляет в среднем 0.11, что указывает на практически полное отсутствие взаимосвязи между доходностью биткойна и других активов. Напомним, что корреляции находятся в диапазоне от -1 до 1. Корреляция в 1 указывает на идеальную положительную корреляцию, или на то, что переменные будут двигаться вместе. Корреляция -1 означает идеальную отрицательную корреляцию, при которой переменные будут двигаться в противоположных направлениях. Нулевая или близкая к нулю корреляция, в свою очередь, означает, что между переменными нет никакой связи.
Низкая корреляция обнадеживает и является первым признаком при оценке альтернативных инвестиций относительно полезности для диверсификации портфеля. Также важно выяснить, почему биткойн показал низкую корреляцию с традиционными активами и будет ли эта тенденция усугубляться:
Различные факторы риска и доходности: Факторы, объясняющие доходность биткойна, отличались от факторов, определяющих доходность в других классах активов.
Изменяющиеся нарративы: У биткойна есть различные нарративы относительно того, что люди ожидают от него и что намерены с ним делать. Подвижные нарративы биткойна – одна из причин, по которой он не связан с другими активами.
Большее дублирование между участниками рынка: биткойн – молодой актив, который до недавнего времени не был привязан к традиционным рынкам. По мере интеграции в институциональные портфели он может все больше и больше коррелировать с другими активами.
Розничный феномен: биткойн является необычным активом в том смысле, что в первую очередь на него обратили внимание розничные инвесторы, а не институциональные игроки.
РАЗЛИЧНЫЕ ФАКТОРЫ РИСКА И ДОХОДНОСТИ
Как мы уже упоминали в разделе "Что такое альтернативные инвестиции?", альтернативные инвестиции приносят доход, который не дублирует доходность традиционных активов и дает необычные риски. В исследовании, проведенном экономистами Йельского университета Aleh Tsyvinski и Yukun Liu, рассматривалось, действуют ли цифровые активы (в частности, биткойна, эфира и риппла) как активы других классов (акции, традиционные валюты и сырьевые товары из драгоценных металлов) в плане получения дохода. На основании их анализа, доходность всех цифровых активов, включая биткойн, не может быть объяснена факторами риска, которые учитывают доходность акций, валют или товаров из драгоценных металлов, или макроэкономическими факторами, такими как недолгосрочный и долгосрочный рост потребления, рост промышленного производства, а также рост доходов населения.
Скорее, экономисты обнаружили, что “производительность” биткойна определяется "крипто-корректными факторами", такими как эффект импульса и прокси для среднего и отрицательного внимания инвесторов. Эффект импульса заключается в том, что актив с высокой вероятностью продолжит расти в цене после первого подъема. Это согласуется с идеей о “рефлексивном” и “самоусиливающемся” биткойне. Вторым фактором, влияющим на цену биткойна, является внимание инвесторов, которое измеряется с помощью подсчёта количества сообщений в Twitter, содержащих слово "биткойн" и серии данных поиска Google (например, если упоминание биткойна аномально высоко, то стоимость актива увеличится).
Стоит отметить, что факторы, определяющие доходность цифровых активов, таких как биткойн, могут меняться по мере развития актива. Например, производительность не была исторически связана с изменением фундаментальных показателей биткойна. Мы считаем, что "фундаментальные показатели"в контексте цифровых активов относятся к информации, показателям и моделям, которые дают представление о состоянии и росте цифровых активов и сетей.
Пользователи цифровых активов знают, что эффективность цифровых активов не всегда определяется "фундаментальными факторами"из-за повышенного уровня спекулятивной и настроенческой торговой активности. Со временем, по мере того, как инвесторы и участники рынка анализируют и участвуют в развитии рынков биткойна, его показатели могут быть в большей степени привязаны к фундаментальным переменным принятия и в меньшей степени к рефлексивности и настроениям на рынке.
Настроения мировых инвесторов, безусловно, оказывают влияние на цену биткойна, но у него есть определённые фундаментальные факторы, на которые не влияет благополучие экономической ситуации, на которую влияет COVID-19 (например, биткойн не имеет денежных потоков или производства, которое необходимо сократить).
Шоковые потрясения спроса (падение потребительского спроса на товары и услуги из-за локдаунов и безработицы), и предложения (производственные ограничения или остановки производственно-сбытовых цепей) и последовавшие за этим ответные меры правительств и центральных банков (количественное смягчение и рекордно низкие процентные ставки) оказывают прямое и фундаментально негативное влияние на акции и фиксированные доходы, сырьевые товары и фиатные валюты, снижение рентабельности, производства или увеличение денежной массы. Скорее, эти потрясения могут повысить привлекательность инвестиций в биткойн, и инвесторы начинают обращать внимание на этот актив.
"Для меня биткойн - это единственный актив, который в корне не связан ни с процессом принятия решений, ни с государственным органом, принимающим решения, а ведь любой другой класс активов - акции, долги, недвижимость, товары, все они очень тесно связаны с законодательной базой и связаны на финансовых рынках, объединяющих многие правительства, которые все работают с активами примерно одинаковым образом" - CHAMATH PALIHAPITIYA, SOCIAL CAPITAL
Сделав первый шаг подобного рода, MicroStrategy (MSTR), публичная компания бизнес-аналитики, обратила внимание на биткойн из-за его уникального профиля риска и вознаграждения. В августе 2020 года компания объявила о своем плане использовать биткойн в качестве казначейского резервного актива. В своем отчете о прибылях и убытках за второй квартал MicroStrategy подробно описала новую стратегию распределения капитала, которая включила решение инвестировать до 250 миллионов долларов “в одну или несколько альтернативных инвестиций или активов, которые могут включать в себя акции, облигации, товары, такие как золото и цифровые активы, такие как биткойн или другие типы активов с учетом избыточного свободного денежного потока”. Примечательно, что MicroStrategy решила обменять 250 миллионов долларов на 21 454 биткойнов в августе 2020 года и дополнительно 175 миллионов долларов на 16 796 биткойнов в сентябре 2020 года, в общей сложности получив 38 250 биткойнов за 425 миллионов долларов, объясняя свои действия экономическим и общественным кризисом в области здравоохранения, глобальную политическую и экономическую неопределенность, а также связанный с этим риск хранения избыточного свободного денежного потока в бумажной валюте или других активах, обычно используемых в корпоративном казначействе.
"Мы считаем, что в совокупности эти и другие факторы вполне могут оказать существенное амортизационное воздействие на долгосрочную реальную стоимость деноминированных валют и многих других традиционных видов активов, включая многие активы, традиционно используемые в корпоративных казначейских операциях".
“Мы считаем, что признание на глобальном уровне, узнаваемость бренда, жизнеспособность экосистемы, доминирование в сети, архитектурная устойчивость, техническая полезность и общественный дух биткойна являются убедительным доказательством его превосходства в качестве класса активов для тех, кто ищет долгосрочное средство хранения сбережений" - MICHAEL SAYLOR, MICROSTRATEGY
Изменяющиеся нарративы
Ещё одна причина, по которой биткойн слабо коррелирует с традиционными классами активов – отсутствие согласованного нарратива. Задача данного цикла статей как раз состояла в том, чтобы изучить изменяющиеся нарративы биткойна. В разные периоды времени биткойн рассматривался то как платёжное средство, то как резервная валюта для цифровых активов; также можно было встретить формулировки: “биткойн – средство сбережения” и “биткойн – средство оптимизации инвестиционного портфеля”. Во многом именно поэтому биткойн до сих пор не торговался так же, как другие активы. Если такое положение дел сохранится, биткойн продолжит показывать низкую корреляцию с традиционными классами активов. Если же у биткойна появится единый, согласованный нарратив, то корреляция с другими инвестиционно привлекательными активами не заставит себя долго ждать. Jeff Dorman, директор по информационным технологиям компании Arca, специализирующейся на управлении цифровыми активам, в нашей беседе заявил, что изменение нарратива того или иного актива определяет его поведение и корреляции.
"Корреляции – это, как правило, нарративы, построенные на ожиданиях людей. Если нарратив биткойна станет более последовательным, то мы будем наблюдать позитивную динамику корреляции биткойна с определёнными классами активов" - JEFF DORMAN, ARCA
Ярким нарративом этого года было то, что биткойн является перспективным средством сбережения. Подробнее об этом можно узнать в первом докладе из нашего цикла статей, (“Bitcoin as an Aspirational Store of Value.”) В последнее время поведение курса биткойна было нестабильным, цены наряду с различными активами изменялись каждую неделю. Несмотря на это, всё больше участников рынка отдают предпочтение биткойну за его долгосрочный потенциал.
Стоит отметить, что в начале сентября 60-дневная корреляция биткойна с золотом достигла рекордных максимумов. Вероятно, это было вызвано опасениями по поводу реальных процентных ставок и инфляции.
Безусловно, это важное событие, однако всё ещё предстоит узнать, сохранятся ли корреляции биткойна с золотом в долгосрочной перспективе. Ранее биткойн испытывал кратковременное повышение корреляции с некоторыми активами, включая золото и акции, однако на длинной дистанции эта корреляция нарушалась.
БОЛЬШЕЕ ДУБЛИРОВАНИЕ МЕЖДУ УЧАСТНИКАМИ РЫНКА
События и настроения, влияющие на традиционные рынки, практически никак не влияли на рынки биткойна на первых порах его существования. Инфраструктура биткойна была полностью независима от традиционной рыночной инфраструктуры, а влияние текущих событий на биткойн, в отличие от традиционных рынков, было ограничено, поскольку биткойны не были интегрированы в традиционную рыночную инфраструктуру. По мере развития инфраструктуры биткойна участники рынков криптовалюты и традиционных рынков начали пересекаться. Институциональные инвесторы могут торговать фьючерсами и опционами биткойна на тех же платформах, которые они используют для торговли деривативами на другие активы (например, CME, Bakkt). Розничные инвесторы могут покупать и продавать биткойны на тех же платформах, на которых они торгуют акциями (например, Robinhood, Square Cash). По мере созревания биткойна и расширения профиля участников рынка биткойна с целью включения большего количества участников с традиционных рынков, биткойн может всё больше коррелировать (позитивно или негативно) с другими активами.
РОЗНИЧНЫЙ ФЕНОМЕН
Сегодня всё больше организаций вкладываются в биткойн. Несомненно, они, будут оказывать серьёзное влияние на рынки биткойна, однако есть основания полагать, что влияние розничных инвесторов сохранится. Биткойн изначально был розничным активом и даже спустя столько времени он продолжает привлекать внимание многих розничных инвесторов. Одним из возможных показателей для оценки розничного интереса является количество адресов, на которых содержится менее 10 биткойнов (хотя нельзя однозначно сказать, что все они являются розничными).
Поведение розничных и институциональных инвесторов может отличаться, и это ещё одна причина, по которой биткойн слабо коррелирует с другими активами, в которых в основном преобладают институциональные настроения. В подтверждение данного тезиса приведём распродажу на фоне обвала фондового рынка в марте 2020 года. Компании, ориентированные на розничную торговлю, такие как Coinbase, River Financial и Simplex, заявили о рекордном уровне покупок розничными инвесторами во время падения, в то время как трейдеры и институциональные инвесторы закрыли свои позиции. Coinbase сообщила, что в течение 48 часов после распродажи, по сравнению со средним показателем за последние 12 месяцев, её подразделение розничной торговли столкнулось с существенным увеличением денежных средств и крипто-депозитов, регистраций новых пользователей, а также общего объёма торгов. Также компания подчеркнула, что большинство розничных пользователей, активных в течение этого времени, являлись покупателями. Тем не менее, масштабы кризиса дают основание полагать, что даже несмотря на большое число розничных держателей, на долю нерозничных держателей приходится значительно более высокий уровень биткойна.
Можно увидеть, что количество совсем мелких розничных инвесторов довольно велико. На графике ниже Вы видите общее количество пользователей, хранящих менее 1 биткойна и оно составляет около 5% от общего сапплая (18.5 миллионов). Хотя цифры и невелики, но они растут год от года.
Мы являемся свидетелями возрождения розничной торговли на традиционных рынках с ростом торговли с нулевым комиссионным вознаграждением со стороны крупных брокеров и простых в использовании торговых платформ. Данную тенденцию осветила в нашем разговоре Meltem Demirors, директор по развитию компании CoinShare. Каналы, на которые розничные инвесторы полагаются для получения финансовой информации и консультаций, также переходят на такие платформы, как Twitter, Reddit, Telegram, YouTube и TikTok, где информация распространяется намного быстрее, чем в традиционных закрытых каналах. Принятие биткойна было и продолжает быть вызвано обсуждениями на вышеперечисленных платформах; в этих обсуждениях можно найти объяснение того, как связаны между собой производительность биткойна и упоминания в социальных сетях. По мере того, как новая волна розничных инвесторов знакомится с этими каналами, часть их внимания, несомненно, будет прикована к биткойну и другим цифровым активам.
"Уникальность биткойна заключается в его ориентации на розничную торговлю. Происходят изменения в финансовых СМИ и модели потребления инвестиционной информации, сегодня так называемые “лидеры мнений” имеют больший авторитет, чем организации. И всё это на фоне массовой передачи богатств от одного поколения к другому. И пока богатство и власть переходят от старшего поколения к младшему, биткойн станет первым активом, который извлечет выгоду от этого переноса власти и денег таким же образом, каким мы создаём и потребляем инвестиционные нарративы" - MELTEM DEMIRORS, COINSHARES
Повышение доходности
Принятие биткойна в институциональных портфелях сегодня можно сравнить с принятием акций развивающихся стран и стран с переходной экономикой в конце 1980-х - начале 1990-х годов. Неохотная интеграция развивающихся рынков была вызвана опасениями по поводу таких факторов, как волатильность и ликвидность. Однако с течением времени инвесторы признали темпы роста и низкую корреляцию между акциями развивающимися и акциями развитых рынков. По состоянию на 2018 год акции развивающихся стран и стран с переходной экономикой (~ 5 триллионов долларов) охватывают около 11% мирового рынка инвеституционных акций (~ 43 триллионов долларов) .
"Вкладывать средства в развивающиеся рынки невыгодно – так считали в США. Теперь проведём аналогию с биткойном. 1% биткойнов, оказавшихся на рынке, считался чем-то вроде эксперимента. Вы можете тоже считать его чем-то подобным” - CATHIE WOOD, ARK INVEST
Рыночная капитализация биткойна составляет 197 миллиардов долларов (по состоянию на 7 октября 2020 года). Биткойн – это капля в море по сравнению с рынками, которые биткойн может затронуть (например, средства сбережения, альтернативные инвестиции, расчётные сети). Возьмём в качестве примера альтернативные инвестиции. Как мы уже отмечали ранее, Ассоциация CAIA оценила рынок альтернативных инвестиций в 13,4 триллиона долларов в 2018 году (12% мирового рынка инвеституционных акций, который оценивался в 116 триллионов долларов). Если бы биткойн захватил 5% рынка альтернативных инвестиций, то это было бы равнозначно увеличению размера рынка на 670 миллиардов долларов. Если бы он захватил 10% рынка, то это увеличило бы его размер на 1,3 триллиона долларов.
Мы также можем рассмотреть влияние захвата биткойном доли потенциальных потоков из фиксированного дохода в отчаянном поиске инвесторами доходности. Как отмечают Cathie Wood и Chamath Palihapitiya, в результате того, что центральные банки по всему миру снижают базовые процентные ставки до уровня, близкого к нулю или ниже нуля, интерес к альтернативным инвестициям, таким как биткойн и другие цифровые активы, может возрасти.
"Как правило, пенсионные инвестиции рассматривались в соотношении 60% акций на 40% облигаций. Если инвестор ставил цель получить доход 10% годовых, то благодаря такой пропорции она выполнялась в 80-е, 90-е и 00-е годы. Но не сейчас… Сейчас облигации не приносят доход (приносят абсолютный 0). Значит ли это, что 40% на самом деле сводятся на нет? В таком случае появляется вполне логичный вопрос: на что заменить облигации?
"Одно из предложений – расширить доступ к альтернативным активам. Криптовалюта, автомобили, искусство, бейсбольные карточки и т.д. У большинства инвесторов 0-5% объема приходится на альтернативные инвестиции. Это распределение может измениться, если облигации останутся на таком же уровне... это чистая математика" - CHAMATH PALIHAPITIYA, SOCIAL CAPITAL
Объем недолларовых и долларовых облигаций Ассоциации CAIA в 2018 году составил 50,3 триллиона долларов. Первод 1% облигаций (по данным CAIA) в биткойн даст прирост рыночной капитализации биткойна в 500 миллиардов долларов.
Несмотря на то, что это упрощённый подход, суть данного примера заключается в изучении потенциального асимметричного апсайда биткойна как характеристики, которая в дополнение к отсутствию исторической корреляции с другими активами, может оказаться привлекательной для инвесторов.
Подводя итоги
По мере того, как биткойн всё больше переплетается с традиционными рынками, внешние факторы могут оказывать всё большее влияние на него, особенно если нарратив биткойна станет единым и согласованным. Иными словами, если биткойн будет демонстрировать более высокую корреляцию с определённым классом активов под воздействием внешних факторов, выгода от диверсификации им портфеля существенно снизится.
Несмотря на это, биткойн в значительно меньшей степени подвержен продолжительным экономическим потрясениям, с которыми другие активы, скорее всего, столкнутся в ближайшее время. В сочетании с его многогранными нарративами, розничным феноменом и растущими институциональных настроений, он может стать потенциально полезным и независимым активом в портфеле инвестора.
ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ ПРЕИМУЩЕСТВА
Чтобы извлечь выгоду из повышения доходности и диверсификации определенных традиционных альтернативных инвестиций, инвесторам обычно приходится принимать определенные ограничения, будь то снижение ликвидности, ограничение доступности и повышение комиссионных. Биткойн, с другой стороны, позволяет инвесторам дополнять свои неликвидные альтернативные инвестиции другим ликвидным, доступным и дешевым активом, который предоставляет преимущества, аналогичные менее выгодным активам.
Ликвидность. Биткойном торгуют круглосуточно и без выходных, в больших объемах (от 200 миллионов до 12,4 млрд долларов в день по данным на июль 2020 года), в торговлю биткойном относительно легко и недорого входить и выходить, а за доходностью легко следить. В зависимости от канала, используемого для получения доступа к биткойнам, нет положений, препятствующих его немедленной продаже. Биткойн может предоставить инвесторам гибкость для удовлетворения непредвиденных потребностей в ликвидности, принятия краткосрочных решений и ребалансировки портфелей.
Доступность. Некоторые альтернативные инвестиции также ограничены в своей доступности. Наиболее прибыльные альтернативы (например, венчурный и частный капитал, недвижимость, предметы искусства и коллекционирования) могут быть зарезервированы для крупнейших институциональных инвесторов. Биткойн уникален, потому что он демократизирует доступ. В то время как определенные правила ограничивают доступ (например, доступ только для тех, кто находится в данном регионе или для тех, кто желает пройти KYC), сам биткойн не дискриминирует инвестора на основе профиля или географии, с первого дня он открыт и доступен любому, у кого есть мобильный телефон или компьютер и подключение к Интернету.
Низкие комиссии. Альтернативные инвестиции могут включать комиссионные сборы, которые уменьшают чистую прибыль, получаемую инвесторами, например, сборы за управление и производство. Единственные комиссии, связанные с прямыми инвестициями в биткойн, - это стоимость сделки и стоимость хранения активов, если используется сторонний поставщик услуг хранения. Кроме того, подобно природным ресурсам, таким как нефть, или сырьевым товарам, таким как золото, которые имеют крупные рынки фьючерсов и опционов, инвесторы могут использовать фьючерсы для имитации «физического» воздействия на биткойн.
ВЛИЯНИЕ НА ТРАДИЦИОННЫЙ ПОРТФЕЛЬ
Теперь, когда мы обсудили качества, из-за которых стоит вкладываться в биткойн, разберем как он может со временем повлиять на инвестиционный портфель в плане количественных характеристик.
Включение биткойна в традиционный портфель акций в соотношении 60/40 и портфель с фиксированным доходом с января 2015 года по сентябрь 2020 года, с ежеквартальной перебалансировкой, дало бы повышение доходности с учётом риска, измеряемую коэффициентом Sharpe, на целых 34%. Доходность в годовом выражении была бы на 341 б.п. больше для портфеля с наибольшим отчислением биткойна (3%). В то время как волатильность портфелей с биткойном также была возрастающей, величина увеличения волатильности была значительно ниже по сравнению с ростом доходности. Удивительно, но максимальная просадка (наибольшая потеря средств портфеля от пика до впадины за данный период) была несколько ниже для всех портфелей с биткойном.
На приведённых ниже графиках мы обобщаем влияние различных вложений в биткойн на доходность портфеля в годовом выражении и кумулятивную избыточную доходность, волатильность в годовом выражении и доходность с поправкой на риск в зависимости от длительности инвестиций (с начала 2020 года до 5 лет), причём все периоды владения заканчиваются в сентябре 2020 года.
Мы измеряем влияние распределения 1%, 2% и 3% в портфеле с соотношением 60/40 акций и фиксированного дохода. Мы используем iShares MSCI ACWI ETF (ACWI), которая включает в себя акции развитых и развивающихся рынков, в качестве прокси-сервера для глобальных акций. Мы используем Vanguard Total Bond Market ETF (BND) в качестве прокси-сервера для рынка облигаций, деноминированных в долларах США. Мы используем данные Индекса точности биткойнов, чтобы представлять биткойны в портфелях. Индекс начинается 31 декабря 2014 года, поэтому наш анализ начинается в начале 2015 года. Мы используем общую доходность, которая предполагает реинвестирование всех дивидендов. Однако гонорары и расходы, связанные с созданием и обслуживанием портфеля, не вычитаются в нашем гипотетическом анализе. При расчете доходности биткойнов не учитываются хардфорки или айрдропы. Также портфели ежеквартально ребалансируются.
Годовая доходность портфелей с приростом вложений в биткойн превысила доходность портфеля без вложений в биткойн за все промежутки времени, показанные здесь, заканчивающиеся в сентябре 2020 года. Как мы упоминали, в то время как волатильность также повысилась у портфелей с биткойном, её увеличение было меньше, чем увеличение доходности, в результате чего доходность с поправкой на риск улучшалась по мере увеличения подверженности биткойна риску.
Мы также построили график кумулятивной избыточной доходности, генерируемой гипотетическими портфелями, содержащими биткойны, по отношению к портфелю, не подверженному воздействию биткойнов, чтобы оценить разницу в доходности на основании того, когда инвестор производил отчисление биткойнов. Другими словами, если в январе 2015 года инвестор создаст портфель, состоящий на 3% биткойнов (и 58,5% акций / 38,5% акций с фиксированным доходом), то по состоянию на сентябрь 2020 года кумулятивная избыточная доходность по отношению к портфелю без биткойнов составит 29%.
При регулярном ребалансировании, портфель с 3% биткойнов, созданный в начале первого квартала 2018 года, превзошёл бы портфель без биткойнов на 1,1%, даже несмотря на то, что цена биткойна впоследствии снизилась более чем на 70% к концу 2018 года. На самом деле, создание портфеля с распределением биткойнов в этих процентах привело бы к положительной кумулятивной избыточной доходности во всех кварталах по сравнению с портфелем без биткойнов (по состоянию на 3 квартал 2020 года).
Регулярная ребалансировка объясняет превосходство портфеля с биткойнами. Когда цена биткойна падает, распределение биткойнов в портфеле снижается относительно целевого распределения. Чтобы поддерживать целевое распределение, необходимо покупать больше биткойнов при снижении цены и продавать по мере роста цены (например, когда распределение в портфеле превышает целевое распределение).
Годовая волатильность была немного выше в портфелях с любым распределением в биткойны. Хотя увеличение доли биткойнов приводит к увеличению волатильности портфеля, инвесторы, которые могут безопасно взять на себя маржинальное увеличение, могут быть готовы к подъему, учитывая повышение доходности портфеля с поправкой на риск, измеряемый с помощью коэффициента Sharp. Увеличение коэффициента Sharp указывает на то, что увеличение доходности оправдывает повышение волатильности. Кроме того, регулярная ребалансировка также позволяет инвесторам ограничивать влияние биткойна на волатильность портфеля.
СООБРАЖЕНИЯ
Зрелость. То, что произошло с биткойном в ходе его развития можно объяснить событиями на ранних стадиях его развития. Ускоренные темпы повышения доходности портфеля могут не сохраниться в будущем. Другими словами - в будущем Биткойн будет развиваться в более стабильном темпе. Ещё одним знаком, указывающим на переход биткойна в более “зрелую” фазу является то, что его волатильность будет снижаться в тандеме, так что пропорции риска и доходности будут держаться на прежнем уровне.
Опора на исторические данные. Этот и ему подобные анализы основаны на исторических данных и тестировании. Проблема в том, что прошедшие события далеко не всегда могут помочь предсказать будущие. Использовать исторические данные о доходности для принятия инвестиционных решений - спорный момент, но по крайней мере инвестор примерно понимает риски, основываясь на оценке доходности актива в прошлом.
Волатильность. Учитывая волатильность биткойна по отношению к другим активам, его распределение может часто отклоняться от целевого, что требует активной стратегии перебалансировки. Инвесторам биткойна потребуется обратить постоянное внимание на фактические и целевые распределения.
Рассмотрим портфель с целевым содержанием биткойна в 5% от всего объема. Если оно вырастет до 10% в портфолио, согласно стратегии перебалансировки, нужно будет продать часть биткойнов, чтобы вернуться к показателю в 5% и увеличить количество активов других классов, оказавшихся в дефицитном состоянии. Если целевое содержание биткойна наоборот, упадет до 1%, потребуется купить биткойны и продать часть активов других классов, оказавшихся в избыточном состоянии. Преимущество ребалансировки в том, что она заставляет инвесторов поддерживать дисциплину, а также продавать активы по высокой цене и покупать по низкой.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Некоторые инвесторы не зря рассматривают биткойн как альтернативный компонент своего бюджета, это может быть выгодно, учитывая растущий интерес к альтернативным инвестиционным средствам, уходу от использования переоцененных и малодоходных акций и перспективе перемещения средств из фиксированного дохода в другие категории активов.
Отсутствие корреляции биткойна на ранних этапах можно частично объяснить влиянием розничного рынка, отделенностью биткойна от традиционных рынков и отсутствием связи между участниками традиционных и биткойновых рынков. Растущая база институциональных инвесторов биткойна может привести к росту корреляции с другими активами, в зависимости от их связи с биткойном.
Но есть причины, по которым биткойн способен и дальше служить диверсификатором портфеля и инструментом повышения доходности. Примечательно, что факторы, определяющие доходность биткойна, отличаются от тех, которые определяют доходность в других классах активов. Биткойн слабо подвержен экономическому влиянию от пандемии COVID-19, потому что его работоспособность не опирается на прибыльность или производство - биткойн изначально цифровой. Также он уникален тем, что продолжает функционировать под влиянием действий розничных инвесторов и может повысить свою выгодность из-за изменения способа взаимодействия розничных инвесторов с традиционными рынками и потребления финансовой информации, а также перехода основной массы денежных средств к поколению миллениалов в течение следующих 10 лет.
В нашем отчёте рассматриваются аналитические причины, по которым инвесторы считают, что биткойн может сыграть такую же роль, как и другие альтернативные инвестиции в портфеле. Самое простое объяснение состоит в том, что биткойн просто не подпадает под определённые категории активов (как отмечает Спенсер Богарт, генеральный партнёр Blockchain Capital, “биткойн можно сравнить с утконосом”). Также он более динамичен, из-за чего его сложно загнать в определенные рамки (и легко причислить в альтернативным инвестициям).
Сегодня биткойн занимает небольшую часть рынка и имеет скромный объем торгов, так что его не причисляют к классу независимых активов для размещения в портфолио. На данный момент биткойн классифицируют как средство альтернативной инвестиции, сейчас он растет и развивается, а инвесторы проявляют к нему интерес. Не исключено, что биткойн все таки перейдет в класс независимых активов. Независимые и альтернативные активы не обязательно исключают друг друга — многие независимые классы активов (например, сырьевые товары, недвижимость, инфраструктура) могут одновременно классифицироваться и как альтернативные инвестиции в зависимости от инвестора.
Из-за консервативности по поводу распределения "новых"институциональных инвестиционных классов есть риск упустить из виду улучшенную диверсификацию и, возможно, упустить первые доходы от самых быстрых инвесторов - DONALD R. CHAMBERS, CAIA; KEITH BLACK, CFA, CAIA; NELSON J. LACEY
Биткойн является уникальным инвестиционным активом и значительно отличается от традиционных активов и альтернативных инвестиций, которые могут сделать его выгодным дополнением для портфолио.
Содержание этой статьи написано компанией Fidelity Digital Asset Services, LLC, трастовой компанией с ограниченной ответственностью, расположенной в штате Нью-Йорк (NMLS ID 1773897). Все права защищены. Fidelity Digital Asset Services не предоставляет налоговых, юридических, инвестиционных или бухгалтерских консультаций. В этой статье нет каких-либо консультационных материалов по указанным выше темам. Налоговое законодательство отличается сложностью и изменчивостью его законов. Прежде чем выбрать цифровые активы в качестве средства инвестиции, тщательно изучите особенности этой сферы или проконсультируйтесь с квалифицированным специалистом. Цифровые активы отличаются высокой изменчивостью и нестабильностью, они могут стать неликвидными в любой момент и предназначены только для готовых к риску инвесторов. Помните, что вкладываясь в цифровые активы вы можете в любой момент потерять стоимость всех своих инвестиций. Пусть в теории портфели и могли дать представление о том, как функционировали разные классы активов во время рыночных циклов, они не учитывают ряд ключевых факторов, в том числе расходы на портфель и решения менеджера по инвестициям, а потому на них не стоит опираться при разговоре о том, как портфели функционировали или будет функционировать.Настоящая статья носит исключительно информационный характер и не рекомендует в какой-либо форме приобретать или продавать ценные бумаги и иные активы. Прежде чем выбрать цифровые активы в качестве средства инвестиции, тщательно изучите особенности этой сферы или проконсультируйтесь с квалифицированным специалистом. Цифровые активы отличаются высокой изменчивостью и нестабильностью, они могут стать неликвидными в любой момент и рекомендованы только для готовых к риску инвесторов. Помните, что вкладываясь в цифровые активы, вы можете в любой момент потерять стоимость всех своих инвестиций.
Логотипы Fidelity Digital Assets and the Fidelity Digital Assets являются товарными знаками FMR LLC.
© 2020 FMR. LLC. Все права защищены. 949282.1.0